【摘要】资本成本是企业财务管理中最核心、重要的概念之一。资本成本在企业日常的财务管理过程中，对企业的筹资活动、投资活动、股利分配等方面都有极其重要的影响，是企业财务决策中不可或缺的重要组成部分。同时，资本成本作为现代公司财务的重要部分，决定了企业融资效率，一旦理解错误或是计算错误，都将导致项目的决策错误，影响企业的资源配置，造成企业资源浪费。 【关键词】财务管理；资本成本；投资决策；正确计量 一、资本成本的概念及组成 （一）资本成本的概念 资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代价。广义上讲，企业筹集和使用任何资金，不论短期的还是长期的，都要付出代价。狭义来说，仅包括筹集和使用长期资金的成本，包括自有资本和借入长期资金。取得资本所付出的代价，也就是筹资费用，指的是企业在筹集资本过程中为取得资金而发生的各项费用，如银行借款的手续费，发行股票、债券等证券的印刷费、评估费、公证费、宣传费及承销费等。使用资本所付出的代价，也就是用资费用，主要指在使用所筹资本的过程中向出资者支付的有关报酬，如银行借款和债券的利息、股票的股利等。 资本成本是企业财务管理中最核心、最重要的概念之一。资本成本在企业日常的财务管理过程中，对企业的筹资活动、投资活动、股利分配等方面都有极其重要的影响，是企业财务决策中不可或缺的重要组成部分。同时，资本成本作为现代公司财务的重要部分，是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据，是评价投资方案、进行投资决策的重要标准，也是评价企业经营业绩的重要依据。它决定了企业融资效率，一旦理解错误或是计算错误，都将导致项目的决策错误，影响企业的资源配置，造成企业资源浪费。 （二）资本成本的组成 企业资本成本包括各类资金成本、债务资本和权益资金成本的加权平均数。企业进行投资，需要先筹集投资活动所需要的资金。企业通过两种方式来实现融资：一是通过提取留存收益来实现内部筹资，二是通过债券型筹资和权益性筹资来实现外部筹资，这个外部筹资成本构成了会计上的资本成本。宏观看来，资本成本可以引导资本流向，加强资源配置；微观来说，资本成本影响着企业利润价值。 一般地说，企业的资本成本包括了筹资成本和用资成本。筹资成本是在获取资金的过程中发生的各项费用，比如股票和债权在发行过程中所产生的印刷费、发行费、手续费、公证费等等。企业在使用资金的过程中会支付一定的成本，这是用资费用，例如企业长期、短期借款所产生的利息费用及支付股利的费用。对于每个企业来说，在生产经营过程中一直需要支付的是用资费用，而筹资费用仅仅是发生在每一次企业需要筹集资金的时候，允许在支付时一次性扣除。 二、资本成本在筹资、投资、融资决策中的作用 （一）资本成本在筹资决策中的作用 在筹资决策中运用资本成本是资本成本价值的一个重要体现。在筹资决策中，应计算各单项资本成本的大小并对不同的债务和权益筹资方式进行分析、比较、取舍，尽量采用加权平均资本成本小的筹资方式，以使企业的利益达到最大化。企业通过金融市场的各种渠道筹集资金，以提高企业的工作效率，就必须降低资本成本。目标资本结构必须基于资金从资金层面所有来源的个别成本进行全面分析，选择资金的适当的来源制以拟定相应的融资计划。具体来说，影响企业资金成本投资决策表现在：决定资金成本，选择资金来源，确定在最佳资本结构三个方面。对于任何企业来说，不论是为了保证正常生产经营，还是为扩大生产规模，都需要一定量的资金，但是筹资总额并非越大越好。资金的边际收益率大于边际资金成本是最起码的原则，这就需要企业采取一定的办法来预测出资金需求数量，首先以确保筹集到足够的资金，还要避免资金的过度闲置导致的资本成本增加。资金的来源不同，会具有不同的成本，企业为了减少取得资金的成本，就必须衡量长期借款、短期借款率、债权资金成本率、股票用资成本之间的综合资金成本的最低者，以做出最优的筹资决策。最佳资本结构是一个动态指标，在不同的时间，企业最佳资本结构不同，不同的资本结构的资金成本和风险程度也不相同。所以，在一定时期，确定了企业的最佳资本结构是充分考虑资本和金融风险两个因素的成本。其中，资本成本作为一个重要的经济因素，直接关系到经济利益的融资，最重要的问题要考虑企业的融资决策。资本成本提高了资本结构的优化，在考虑时间的适应性，空间的合理性，合理的融资方式，资源配置合理，适度的风险融资的基础之上，来实现企业资金成本最低和企业价值最大化相结合。 企业在筹集债务资本时，产生的用资费用可以在所得税前扣除，而在筹集权益资本时的用资费用不可以作为费用列支，只能在企业税后利润中进行分配。因此，企业在确定资本结构时必须考虑债务资本的比例，通过债务融资筹集一定的资金，就可以得到节税优惠。纳税人进行融资计划，除了考虑节税利益和税后利润外，还要全局考虑公司的资本结构。 例如，在企业长期偿债能力分析中，如果通过增大资产负债率来增加所有者报酬率，会更大程度带来较高的财务风险过度借贷，过度举债甚至导致企业资不抵债。 在股权融资过程中，企业应更多地利用留存收益的融资。由于使用闲置少，未分配利润受到影响，具有很大的灵活性，经济负担和财务风险较小。 总之，资本成本是影响筹资总额的重要因素。企业筹资数额的增加，资金成本也在不断的变化。企业筹资数额达到很大，边际资金成本超过其承受能力，企业必须停止筹资数额的增加。 （二）资本成本在投资决策中的作用 资本成本是评价各种投资项目是否可行的一个重要尺度，是投资决策分析中不可或缺的重要变量。在投资决策分析中，资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的标准，其作用表现为：资金成本可作为项目投资的折现率和基准率。同时，资金成本还是评定企业经营成果的依据，企业的实际投资收益率低于这个水平视为经营不利，企业必须改善经营管理来提高经济效益。 在净现值法和盈利能力指数法下，资本成本是计算项目净现值的贴现率。同时，内含报酬率反映了投资项目的真实报酬，目前越来越多的企业使用这个指标对投资项目进行评价。对项目进行评估时，就是将其内含报酬率与项目的资本成本进行比较，如果计算出的内含报酬率大于或者等于企业的资本成本或者必要报酬率就采纳。 企业内部的经营状况，指的是经营风险和财务风险的大小。经营风险是企业投资决策的结果，表现在资产收益率的变动上；财务风险是企业筹资决策的结果，表现在普通股收益率的变动上。如果企业的经营风险和财务风险大，投资者便会有较高的收益率要求。 企业在利用净现值指标进行决策时，常以自己成本作为折现率，当净现值为正数时，该投资项目可行：反之，当净现值为负数时，该投资项目不可行。在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选择净现值是正数且最大者，因此，采用净现值指标评价投资项目的可行性时，离不开资金成本。 企业在利用内部收益率指标进行决策时，一般以资金成本作为基数收益率，在只有一个备选方案的采纳与否决策中，如果计算出的投资项目的内部收益率大于或等于企业的资金成本时，该投资项目可行；反之，如果计算出的投资项目的内部收益率低于企业的资金成本时，则该项目不可行。在有多个备选方案的互斥选择决策中，应选择内部收益率超过资金成本最多的投资项目。因此，资金成本是比较和选择投资方案的主要标准，研究投资环境，做出正确合理的投资环境。 （三）资本成本在融资决策中的作用 在市场经济环境中，多方面因素的综合作用决定着企业资本成本的高低，其中包括：企业内部的经营和融资状况、项目融资规模。融资规模是影响企业资本成本的另一个因素，企业的融资规模大，资本成本较高。比如，企业发行的证券金额很大，资金筹集费和资金占用费都会上升，而且证券发行规模的增大还会降低其发行价格，由此也会增加企业的资本成本。资本成本在企业融资决策中起着非常重要的作用，它在企业融资决策的具体应用可以从以下三个方面进行阐述。 第一，企业在各种融资组合中，无论是债务资本的比重大还是股权资本比重大，其加权平均资本成本都必须小于企业的资本报酬率，否则公司的实际成本比回报更大而亏损。资本成本是资本市场对企业评价的重要指标，其整个估算是由资本市场来完成的，资金成本的大小取决于风险投资项目的预期回报率，估计资本成本是基于市场价值而不是企业的账面价值。在进行估算的过程中，必须将整个企业全部的资产由市场评估来给出一个合理的价值，因而资本成本采用的估算方法有较大的弹性和主观性，所以在具体估算时不必看重资本成本精确的数值量，只需要确定一个合理的区间即可。由于企业在对股权资本进行测算时，考虑了债券报酬率和股票的风险溢价，根据相关投资咨询机构公布的贝塔系数，参照上市公司资本报酬率进行测算即可。第二，通常情况下企业进行融资，债务融资成本较股权融资成本低，并且这两者之间是存在一定联系的。随着公司债务资金的增多，公司的财务费用也增多，债务资金比重过大必定导致财务风险增大，从而影响公司利润水平。同时由于财务风险的增大，投资人的投资风险也会增大，进而使公司股权资本成本上升。所以企业在融资决策中必须考虑债务成本和股权成本的关联性，降低综合融资成本。第三，公司为提高股东的市场价值就会尽可能降低融资成本。不同性质的企业，对融资方式和融资成本的选择也会不一样。例如，稳健的企业的经营现金流相对稳定，公司未来的资本性支出不会太大，增加债务资本并不会使公司财务信用受到影响，此时公司如果采用发行债券或长期借款等债务性融资方式，在较低的债务资本成本下，固定的利息费用产生的财务杠杆效应会最大限度的增加股东的财富和企业价值。又比如说，一家高成长性的公司，业务扩张速度快，投资预期收益率高，公司的经营现金流量往往不稳定，在这种情况下公司的财务风险会比较大，如果企业要进行资本扩张及业务扩展，一般会采用发行股票、接受直接投资等融资方式，伴随着这种高成本、低风险的方式，公司经营成功后，投资的报酬率会远远超过股权资本的融资成本，这对股东的价值并不会造成损失。所以不同性质的企业，其选择融资方式也会有一定的差别。 总之，随着市场经济的发展和企业规模的不断扩大，自有资金已不能满足自身生产发展的需要。所以企业必须根据生产经营、对外投资以及调整资本结构的需求，通过特定的筹资渠道和资本市场，采用特定的筹资方式筹集企业所需的资金，从而降低筹资组合的综合资本成本，提高企业整体的经济效益，从而实现最终的财务目标。 三、资本成本的计量方法 资本成本的计算通常采用资产定价模型、折现现金流量模型和风险溢价法模型。 （一）资产定价模型 资产定价模型（CapitalAssetPricingModel简称CAPM）是在马尔科维茨投资组合理论的基础上，由威廉夏普和林特尔等建立的，模型认为，投资所要求的必要报酬率可以通过投资和市场的经验关系来计算，旨在研究证券市场价格如何决定。资产定价模型有两个假设：一是假设投资者是理性的，并且严格按照该模型的规则进行多样化投资；二是资本市场是完全有效的市场，没有任何磨擦阻碍投资。 资本资产定价模型研究的重点在于探求风险资产收益与风险的数量关系，即为了补偿某一特定程度的风险，投资者应该获得多的报酬率。国际上通常采用短期国债利率来度量投资所要求的必要报酬率，中国市场的短期国债很少的特点决定了我国市场无风险资产回报率需要通过国债回购利率或者一年期银行存款利率来度量。在对未来的预测基础上得到的要报酬率，并非当前值，而随时间波动。我国股票市场非流通性的长期存在，股权溢价量化的一大难点在于历史数据的加大失真性，且股权风险溢价水平常常被高估。 （二）折现现金流量模型 折现现金流量模型又称为股利增长模型，将投资成本表示为预期年股利与普通股市价的比值加上普通股股利年增长率。其计算方法很简单：首先，预测未来无限期的自由现金流；其次，预测现金流；最后，确定现金流的折现率。然而，预测未来现金流时困难重重，即使只预测未来几期的现金流的可靠性也值得怀疑。 企业的现金流不同于会计利润，其变化比利润的变化更难以捉摸。现金流的折现率也非常难以估计，采用资产定价模型时要考虑到企业的性质。 该模型的难点还在于如何对未来普通股股利的年增长率进行判断。外在经营环境、企业经营状况和股利分配政策等都必须作为导致普通股股利年增长率波动的因素来研究。所以很难统计和预测出一个恒定的普通股股利的年增长率平均值。 （三）风险溢价法模型 该模型根据风险越大，要求的报酬率越高原理，将资本成本表示为投资于本公司的债券投资者要求的收益率加上一定风险溢价。其中风险溢价根据经验数据来确定，一般经验大概在3至5之间，当市场利率达到历史高点时，在3左右；当市场利率处于历史低点时，在5左右；通常情况下，常常采用4的平均风险溢价。该方法的优点是易于计算，但经验数据难以替代个体，难以真实体现个体的资本成本。 在计算时，如何正确地估算资本成本是主要问题。正确估算资本成本是指导企业经营活动的重要部分，也是最困难的部分，因为在百分比上失之毫厘，便会导致结果的谬以千里。折现现金流量模型难以得到一个恒定的年股利增长值，风险溢价模型难以做到精确估算，而资产定价模型可以做到较为精准和科学，在国际上也最为普遍应用。不容忽视，我国股票市场本身存在的缺陷和不成熟性，准确性较差。 四、资本成本的意义 资本成本是财务管理的核心范畴之一，已广泛应用于筹资、投资、融资等领域。资本成本是企业筹资决策的重要依据。在企业筹资决策中，资本成本的作用表现为：影响企业筹资总额；为企业选择资金来源的提供主要依据；为企业选择筹资方式提供参考标准；为企业确定最优资金结构提供主要参考。企业可以从各种渠道筹集资本，如银行信贷资金、民间资金、企业资金等；其筹资方式也多种多样，如吸收直接投资、发行股票、银行借款等。但不管选择何种渠道，采用哪种方式，主要考虑的因素还是资本成本。所以，资本成本也就成了确定最佳资本结构的主要因素之一。资本成本是评价和选择投资项目的重要标准。资本成本实际上是投资者应当取得的最低报酬水平，只有当此项投资项目的收益高于资本成本，才值得为此投资，反之则放弃该项投资。资本成本是衡量企业资金效益的临界基准。在一定时期内，如果综合资本成本高于总资产报酬率，就说明了企业对资本的运用较差，经营业绩不佳。 【参考文献】 〔1〕姜彤彤。理实用教程。清华大学出版社，2010。03 〔2〕郭复初。财务管理学。高等教育出版社。2000 〔3〕王素萍。谈资本成本在企业筹资决策中的作用。价值工程。2011 〔4〕姜明。资本成本理念在企业财务决策中的作用。山东经济战略研究。2012
